MiFID: dalla “best execution” alla “miglior selezione”

 Invia Newsletter 13 June 2008

Terza preoccupazione degli intermediari finanziari dopo la classificazione della clientela e il test d’adeguatezza, è rappresentata dalla regola della “best execution”, prevista dall’articolo 21 della Direttiva quadro sui Mercati degli Strumenti Finanziari (MIF), che le obbliga ad assumere tutte le misure ragionevoli per ottenere, una volta eseguiti gli ordini, il miglior risultato possibile per i propri clienti.
Tale norma, prevista dal provvedimento sulla protezione degli investitori, è stata redatta principalmente per controbilanciare la soppressione della regola cosiddetta della “concentrazione degli ordini”. Infatti, a partire dal primo novembre 2007, gli intermediari finanziari hanno la possibilità di scegliere se eseguire i propri ordini presso le Borse, attraverso i Sistemi Multilaterali di Negoziazione (MTF) oppure per proprio conto (internalizzatori sistematici). Dato il nuovo grado di libertà, la Commissione ha voluto fissare le regole in modo che la scelta della sede d’esecuzione avvenga sempre nell’interesse del cliente.

Di cosa si tratta

In pratica, per valutare la qualità dell’esecuzione, gli intermediari finanziari devono tener conto “del prezzo, del costo, della rapidità e della probabilità di esecuzione dell’ordine e del pagamento, della dimensione, della natura dell’ordine o di ogni altra considerazione relativa all’esecuzione dell’ordine”. Devono, inoltre, in base all’articolo 44 della Direttiva d’applicazione, determinare l’importanza relativa di questi criteri in funzione delle “caratteristiche del cliente” [2], dell’ordine, degli strumenti finanziari oggetto dell’ordine e delle sedi d’esecuzione verso le quali l’ordine può essere inoltrato”.
L’esecuzione di un ordine dipendente dal tipo di clientela è una vera novità nella pratica del mercato. Mentre, per un cliente al dettaglio, il miglior risultato possibile è determinato sulla base del prezzo totale [3], per gli investitori istituzionali [4] l’obbligo della best execution non si applica. Gli intermediari finanziari devono adempiere ugualmente a tale obbligo anche nel caso in cui esista un’istruzione specifica da parte del cliente, come ad esempio di eseguire tutti gli ordini in una specifica sede. La maggiore complessità dei criteri di esecuzione dovrebbe spingere gli intermediari finanziari ad utilizzare strumenti automatici di applicazione degli algoritmi di esecuzione e di smistamento degli ordini (Smart Order Routing).

In base all’articolo 46 del Regolamento di applicazione, la “best execution” deve seguire un iter preciso che definisca i differenti sistemi con i quali gli intermediari finanziari eseguono gli ordini dei propri clienti nonché i fattori che influenzano la scelta del sistema stesso. Una volta applicata, l’efficacia di tale processo è soggetta a controlli e riesaminata almeno una volta l’anno.

Rispetto al cliente, i passi da effettuare non sono stati semplici. Per ciascun intermediaro é infatti stato necessario ottenere il consenso preliminare di tutti i propri clienti relativamente alla possibilità di esecuzione degli ordini al di fuori del mercato regolamentato o di un MTF. In caso di mancata risposta da parte del cliente, gli intermediari finanziari possono considerare che il cliente accetti tacitamente la politica di esecuzione, ma solo dopo avegli notificato che, senza un consenso esplicito, non potrà più eseguire gli ordini al di fuori di un mercato regolamentato e di un MTF.

Quando la “best execution” passa attraverso la “miglior selezione”

Non tutti gli intermediari finanziari sono coinvolti nello stesso modo dalla norma sulla “best execution”. L’esempio più evidente è quello delle società di gestione del risparmio che propongono servizi di investimento su mandato della clientela. Queste società intrattengono una relazione contrattuale con i propri clienti e sarebbero, nello spirito della Direttiva, responsabili dell’esecuzione. Tuttavia, nella pratica, esse possono delegare l’esecuzione ad intermediari specializzati. In questo preciso caso, l’obbligo di “best execution” si traduce allora in obbligo di “miglior selezione”, vale a dire l’obbligo di prendere tutte le misure necessarie per scegliere i mediatori in grado di fornire il miglior risultato possibile per l’esecuzione degli ordini dei propri clienti. Tali società non sono quindi tenute a stabilire in prima persona una politica di esecuzione, ma una politica di selezione nell’ambito della quale definire i criteri di selezione ed anche le metodologie con cui controllare i propri intermediari.

Poiché la “best execution” comporta numerosi passaggi – raccolta ed analisi dei dati, connessione ed accesso alle sedi di esecuzione, smistamento degli ordini, ecc. – le offerte che permettono di integrare tutte le differenti fasi d’esecuzione degli ordini, in modo da garantire il rispetto della Direttiva, rappresentano senza dubbio quelle di maggior successo. Per numerosi intermediari finanziari (ed in funzione della natura e del tipo di attività e di clientela), tali soluzioni “chiavi in mano” possono rivelarsi un metodo semplice e pratico per risolvere il “problema” della best execution.

Sebbene, nei fatti, il principio della “best execution” – o della “miglior selezione” – non sia nuovo (nel nostro esempio, è da molto tempo che i mediatori sono valutati sulla propria capacità di eseguire gli ordini), la Direttiva stabilisce senza dubbio un quadro severo e virtuoso che partecipa all’accelerazione della marcata tendenza dei mercati finanziari verso una maggiore trasparenza.

Sia Conseil Italia

Note:

[1] Multi Trading Facilities: Sistema multilaterale di negoziazione.

[2] Vale a dire la sua classificazione: cliente al dettaglio, cliente professionale o controparte qualificata.

[3] Prezzo totale ovvero prezzo dello strumento finanziario a cui si aggiungono tutti i costi legati all’esecuzione (costi della sede d’esecuzione, costi di compensazione e di regolamento e tutte le altre spese eventualmente pagate a terzi che abbiano partecipato all’esecuzione dell’ordine).

[4] Include in particolare gli intermediari finanziari, i Fondi gestione, le società di gestione o, ancora, grandi imprese che soddisfano criteri specifici (in termini di dimensioni, fatturato, ecc.).

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